Un año antes de que Bear Stearns fracasara durante la crisis financiera, había indicios de que la firma de Wall Street estaba en problemas. Durante julio de 2007, dos de los grandes fondos de cobertura de Bear Stearns estaban fracasando. ¿Qué estaba haciendo el CEO James Cayne en ese momento? Ese mes, pasó diez días «laborables» ya sea jugando al golf o al bridge del juego de cartas.
La prensa popular está plagada de anécdotas de jefes ejecutivos que no cumplen sus funciones con la vigilancia que los accionistas desean de ellos. Sin duda, siempre hay algunos malos actores a los que maldecir. Pero los directores ejecutivos no martillan un reloj. Y dadas las diversas demandas del trabajo, los directores ejecutivos participan en una amplia variedad de actividades en diferentes momentos y en diferentes empresas. ¿Cómo podemos saber si el CEO está haciendo lo mejor que puede?
Muchos economistas financieros creen que compensación ejecutiva de alto poder ayuda a garantizar que los ejecutivos trabajen al máximo y tomen las decisiones difíciles necesarias para maximizar los valores de la empresa. Pero esto es difícil de probar. ¿Por qué? Es fácil medir el rendimiento de la empresa. Pero es difícil medir el esfuerzo de los CEO.
Resulta que estudiar cuánto tiempo pasan los directores ejecutivos jugando y poniendo pelotas de golf podría ayudarnos a comprender la eficacia de los incentivos basados en la equidad y si se usan de manera adecuada. En un próximo artículo en Ciencias de la gestión, evaluamos empíricamente la compensación de incentivos, el desempeño de la empresa y la evidencia de que los directores ejecutivos «eludan» sus deberes. En otras palabras, ¿algunos directores ejecutivos consumen más tiempo libre y, por lo tanto, trabajan menos de lo que los accionistas preferirían, en detrimento del rendimiento y el valor de la empresa?
Medimos los hábitos de golf de un subconjunto de directores ejecutivos de Firmas del S&P 1500 de 2008 a 2012. Ahora, algunas rondas de golf podrían tener un componente empresarial válido, como el establecimiento de redes o la creación de relaciones (a pesar de las diferencias género y generacional popularidad del deporte). Pero creemos que un CEO que juega un gran número de rondas cada año probablemente lo esté haciendo porque lo disfruta. Argumentamos que el tiempo dedicado a jugar al golf es un indicador válido del ocio personal (e inversamente del esfuerzo) debido al compromiso de tiempo necesario para jugar al golf y por la popularidad del deporte entre los ejecutivos. Después de todo, muchos siguen jugando al golf después de retirarse. No es trabajo para ellos.
Estudiamos a 350 CEOs que mantener un hándicap con la Asociación de Golf de los Estados Unidos. Eso significa que registran las puntuaciones y el número de rondas que juegan. Primero analizamos la frecuencia con la que los directores ejecutivos juegan al golf, para ver si hay algún motivo de preocupación.
En promedio, un CEO registra 16 rondas de golf al año, un poco más de una ronda al mes. Si bien esta estadística parece razonable, enmascara la variación significativa que encontramos entre los diferentes directores ejecutivos. El cuartil inferior registra menos de una ronda por año, mientras que los del cuartil superior registran en promedio más de 40 rondas al año. Encontramos varios directores ejecutivos que registraron más de 100 rondas de golf en un solo año fiscal, ¡aproximadamente una ronda cada tres días! Si bien esta variación claramente no «prueba» que algunos directores ejecutivos estén eludiendo sus responsabilidades, es coherente con la existencia de eludir.
A continuación, consideramos los factores que pueden explicar la enorme variación en la frecuencia del golf entre los directores ejecutivos. De hecho, consideramos que los incentivos financieros de los directores ejecutivos son importantes. Eso es coherente con lo que esperarían los economistas financieros. Los directores ejecutivos juegan menos golf cuando tienen más riqueza general invertida en sus empresas. También sacan sus palos de golf con menos frecuencia cuando su compensación anual está más ligada al desempeño de la empresa. También descubrimos que los directores ejecutivos juegan más golf a medida que aumenta su mandato. Esto es coherente con la idea de que los directores ejecutivos consolidado dedican más tiempo al ocio.
A continuación, recurrimos al desempeño de la empresa para determinar si los altos niveles de consumo de ocio se asocian con un bajo rendimiento. Pruebas separadas que se centran en el rendimiento operativo y en las valoraciones bursátiles sugieren que los altos niveles de ocio de los CEO están asociados con las empresas de bajo rendimiento. La rentabilidad media de los activos (ROA) es más de 100 puntos básicos inferior para los directores ejecutivos de nuestra muestra que se encontraban en el 25% superior de los golfistas más frecuentes. Existe una relación similar entre el consumo de ocio de los CEO y la capitalización de mercado de la empresa, lo que sugiere que la riqueza de los accionistas también se ve afectada negativamente por el tiempo que los directores ejecutivos pasan en los fairways y greens.
La correlación inversa entre el consumo de ocio de los CEO y el desempeño de las empresas es ciertamente interesante, pero no significa necesariamente que la elusión de los CEO haya conducido a un desempeño deficiente (en el habla de los economistas financieros, aún no hemos establecido que la relación sea «causal»). Por ejemplo, ¿qué pasa si ocurre lo contrario, que cuando las empresas tienen un desempeño deficiente, los directores ejecutivos «se rinden» y golpean más el campo de golf?
Para comprender mejor esta relación, implementamos una técnica econométrica estándar denominada análisis de variables instrumentales. Esto ayuda a identificar una relación causal en los datos observacionales cuando no es posible realizar un experimento controlado clásico. En primer lugar, determinamos en qué medida la cantidad de directores ejecutivos de golf que juegan varía anualmente con el número de días de buen clima en la sede de sus firmas. Siempre y cuando el rendimiento firme no esté impulsado también por el clima local, sino solo por el efecto del clima en la cantidad de golf de los directores ejecutivos, podemos probar si el consumo excesivo de ocio provoca cambios en el rendimiento de la empresa. Nuestro análisis confirma esta relación: un CEO eludido provoca un desempeño insuficiente y perjudica la riqueza de los accionistas.
Por último, analizamos la rotación de los CEO para determinar si las juntas directivas son capaces de detectar y eliminar a los directores ejecutivos que se esquivan. En general, encontramos que es más probable que los directores ejecutivos eludidos sean reemplazados, especialmente cuando el CEO está al principio de su mandato. Una mayor independencia de la junta directiva aumenta la probabilidad de que un CEO eludido sea disciplinado.
¿Qué deben hacer los accionistas y el público en general de todo esto? Para empezar, afirma la importancia de una compensación eficaz de incentivos. Tal vez esos grandes pagos de CEO valgan la pena, siempre y cuando coincidan con el desempeño de la empresa.
Pero más allá de eso, estos resultados también deberían poner en alerta a los inversores y directores, especialmente teniendo en cuenta lo difícil que es medir y observar el esfuerzo de los directores ejecutivos. Incluso con todo el enfoque puesto en la creación de valor para los accionistas y los poderosos incentivos —tanto zanahorias como palos— asociados con la C-suite, parece que la inclinación de Cayne por jugar bridge y trabajando en su backswing en lugar de ir a trabajar, aunque extremo, no era tan anómalo como cabría esperar.